《资本的规则》第二十八节：商海月明珠有怒，股市云深法无边

格力电器拟收购珠海银隆并配套募资的方案在股东大会上结局迥异：收购获通过，配股遭否决。

格力电器拟收购珠海银隆并配套募资的方案在股东大会上结局迥异：收购获通过，配股遭否决。原因在于章程要求两项议案均以2/3多数通过，而配股涉及关联交易，大股东回避表决，收购则全体股东均有表决权。中小股东反对的理由是收购作价过高、增发新股稀释自身股权、配股进一步稀释中小股东却减轻了对大股东的稀释。

作者从公司治理的分权架构出发论述：收购属于经营决策，应归董事会；美国特拉华州公司法规定，增发不超过已发行股份20%的收购无需股东表决，中国法则采取股东中心主义，将此类事项交给股东绝对多数决定。这一安排虽可能限制专业管理层发挥，但股东可通过选任权和市场力量制约坏的经营决策。

关于增发稀释，关键在于认购对价是否低于股份价值，而非增发本身；纽交所的"超越市价"例外即体现此理。以格力原100股、每股1元、小股东持股30%为例，增发60股后双方持股均被同比例稀释37.5%，控制权影响相当，故收购作价高低并不构成阻止收购的理由。

法律应干预的是掌握决策权者损人自利的关联交易。董事涉利益冲突交易不受"商业判断规则"保护，须接受"彻底公平"审查；特拉华法院自1971年Sinclair案确立"天生公平"标准，后发展为彻底公平，并在Gentile、Calesa等案中明确大股东（持股超50%或实际控制董事会者）对增发负有忠实义务。中国公司法未要求大股东承担此义务，鉴于中国上市公司实受大股东强烈影响，作者主张引入该规则。

回到本案：收购决策属董事会事项且经大股东批准，不涉关联交易，无不当之处。但配股直接涉及大股东利益，需审视三点：格集团是否控股（其与一致行动人合计26.68%，9名董事中至少5名代表其利益，可认定为控股）、认购价是否低于股份价值、是否降低中小股东持股比例。第三点答案肯定，关键在前两点。配股认购价定为每股15.57元，与收购换股价相同，但收购将产生协同效应，股价上涨已包含银隆价值；配股认购方既非格力也非银隆，对协同效应无贡献，却以协同效应产生前的价格购得包含银隆的股份，涉嫌大股东自利交易，应由无利害关系的中小股东批准。

至于被否决的"总体性议案"（交易是否合法），本应由法律而非股东投票认定，不应产生法律后果。董明珠的百年大计并无法律障碍。她因配股被否而称"五年不分红"，则可能触碰法律底线——不分红通常受商业判断规则保护，但此话可能成为"恶意报复"的证据。作者最后指出，商业判断只是主观判断，优秀经理人须经市场淘洗方能显现。