《资本的规则》第十五节：从万豪安邦争夺战看喜达屋董事会的节操

2015年10月19日，喜达屋宣布考虑出售。买家分两类：以凯悦、万豪为代表的国际酒店管理公司，看重喜达屋的规模——酒店销售渠道被OTA控制，规模越大议价权越强；以锦江、万达……

2015年10月19日，喜达屋宣布考虑出售。买家分两类：以凯悦、万豪为代表的国际酒店管理公司，看重喜达屋的规模——酒店销售渠道被OTA控制，规模越大议价权越强；以锦江、万达、海航为代表的中国土豪，看重把钱铺在美元资产上规避人民币贬值，以及国际酒店的品牌含金量。双方共同看中的是喜达屋手握的优质酒店管理合同，这些合同不含针对管理方控制权变更的条款，不因被收购而失效。

2015年11月16日，喜达屋宣布万豪以每股0.9股万豪股份加5美元的方案中标，双方签署《合并协议》。2016年2月，交易只差喜达屋股东会表决。2月24日，安邦以每股76美元（总价约126亿美元）纯现金要约介入，高于万豪方案折算的63.74美元。2月28日，安邦提价至78美元（约132亿美元），喜达屋认定为更优方案，给万豪5个工作日考虑提价。3月21日，万豪提价至折合每股79.53美元（约136亿美元），喜达屋撤销安邦的更优方案资格，一致推荐万豪新方案。3月22日，财新报道保监会因安邦触碰境外投资不超总资产15%的红线而不支持；3月28日，安邦仍再提价至82.75美元（约141.5亿美元）。

本节梳理了此中起作用的美国上市公司收购规则。禁止招揽条款：目标公司不得主动招揽、回应第三方收购意向，违约时买方可诉请禁令或收取分手费（万豪约占交易额4%）。基于忠实义务之例外：若第三方主动提出更优条件，董事会认为不谈会违反忠实义务，可与之谈判。更优方案的认定条件（喜达屋协议第4.2(b)条）：非因违反禁止招揽取得、财务上更优、有合理可能交割。提价权：更优方案出现后原始买方有宽限期提价（万豪为五个工作日，方案修订可再延三天，总计不超八个工作日），提价成功则更优方案作废；第三方也可再提价，但须在股东会前获董事会支持。改变推荐与分手费：提价期满买方未提价，董事会可终止合同、正式推荐第三方方案，原买方可获分手费。

董事会义务方面，特拉华州Revlon案确立：公司不得不出售时，董事会应审时度势、积极主动为股东争取最高价；违反者交易可被申请作废，董事还面临股东起诉。但若目标股东换股、收购方为无控股股东的上市公司（Arnold案），或现金对价不足1/3（Santa Fe案），则不适用Revlon义务。喜达屋注册于马里兰州，缺乏本州先例时参照他州判例。安邦是全现金收购方，最需要董事会履行Revlon义务。

因安邦方案满足三条件，喜达屋2月28日确认其为更优方案并通知万豪拟终止协议。3月21日万豪行使提价权夺回主动权，喜达屋改推万豪，双方签署修正案，分手费提至4.5亿美元另加1800万美元终止后费用。3月28日安邦再提价，但协议未禁止其在更优方案被否决后再次提案；修正案也规定喜达屋撤回推荐即停止推进股东会。安邦有权提案不等于可直接洽谈——喜达屋须先认定其有合理可能带来更优方案（董事会英文公告仅用"reasonably likely"，只授予协商权，并声明不保证引出约束性方案，且不改变4月8日股东会推荐万豪的计划）。保监会表态后，认定安邦方案能否交割成为最费斟酌之处，安邦也可承诺高额反向分手费以自证交易确定性。

小结三个问题：安邦能说抢就抢，是因为出手时股东会尚未批准、协议留有例外，但前提是资金靠谱、符合更优方案要求；起哄跳价源于美国公司法为保护股东设立的Revlon规则及一系列强制跳价制度，已落实进合同，安邦选择股东会前夕出手造成时间紧迫；董事会跳价不是为私利，而是履行忠实义务，避免竞购方发难或交割后遭股东诉讼。