《巴菲特的投资组合》第十一节

本节通过对比两种操作方式说明长期持有的价值：每年卖出、缴税再投资，20年后净利仅2.52万美元；持有不动，20年后税后净利达69.2万美元。

本节通过对比两种操作方式说明长期持有的价值：每年卖出、缴税再投资，20年后净利仅2.52万美元；持有不动，20年后税后净利达69.2万美元。可见复利效应远大于节税带来的心理安慰。

杰弗里和阿诺特的研究指出，税收伤害最大的是换手之初，换手率达到25%时所缴税已相当于换手率100%时的80%。因此应将年换手率保持在0%~20%，方法是被动指数基金或集中投资。查理·芒格批评证券业因害怕偏离市场而频繁交易，对社会无实际贡献。本章小结强调：短期业绩不能衡量能力，低换手意味着低成本，未实现的资本利得最具增值价值。

随后转入估值方法：内在价值等于未来全部现金流按折现率折现，折现率通常取无风险的长期政府债券利率。巴菲特不因风险调高折现率，而是靠压低买入价留出安全边际。以1988年买入可口可乐为例，当时利率9%而增长率15%，他采用两阶段模型：前10年高增长，之后降到5%，用9%减5%得4%的折现率。对于低利率环境，若债券收益率低于7%，他直接把折现率调到10%。最后提到经济附加值（EVA）这一衡量收益是否超过资本成本的体系，已为可口可乐、AT&T等公司采用，其与巴菲特思想的关系仍有争议。